3月15日，“陸家嘴金融沙龍”會場迎來了一場聚焦資本市場并購重組新動向的思想盛宴。第三期沙龍以“破局與重構——價值驅動型并購重組新范式”為主題，匯聚多位行業專家與企業代表，共同探討了并購重組的前沿趨勢與實踐路徑。

注冊制下的并購新邏輯

去年9月，證監會發布《關于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（下稱“并六條”），支持上市公司圍繞戰略性新興產業、未來產業等進行并購重組。今年以來，中國資本市場全面注冊制改革持續深化，推動上市公司重組生態從“套利型資本運作”向“產業價值重構”轉變。

在此背景下，上海證券研究所所長花小偉從并購重組的背景、注冊制改革、價值驅動邏輯等方面展開分析。花小偉指出，2025年是產融政策落地大年，價值驅動型并購重組成為核心趨勢。

“從產業升級導向來看，（現在的并購重組）更加的清晰，產業整合也是持續推進，“并六條”效果非常明顯。”花小偉表示，并購重組需注重產業協同與技術整合。

花小偉還結合東航與上航重組實現雙品牌高端化運營、華為收購比利時光模塊公司強化技術儲備的案例，強調企業需“擁抱科技、擁抱新質”，避免戰略錯位與治理缺陷。

展望未來，花小偉認為，并購市場將以產業并購為主導，2025年作為國改收官之年，政策紅利持續釋放。企業需聚焦主業硬科技，強化專業判斷與充分調查，政策層面則需優化制度、加強投資者保護與教育。

“在注冊制下，新一輪并購重組肯定是新質生產力、新質價值的集中體現。”花小偉強調，擁抱科技、擁抱新質生產力，方能打卡未來，這不僅是對當下市場趨勢的精準把握，更是對資本市場未來發展充滿信心的宣言。

上海韋豪創芯投資管理有限公司董事長周思遠結合韋爾股份的并購案例，闡述半導體行業的并購邏輯。周思遠認為，國家需要龍頭行業以增強國際競爭力，而龍頭行業的誕生往往依賴于并購整合；另外，IPO政策收緊使得一些質地優良但暫時無法上市的企業面臨資本壓力，企業有退出需求，這為并購整合提供了契機。在2024、2025年的政策推動下，半導體行業并購整合將加速進行。

適合并購的標的類型

云岫資本合伙人趙占祥從投資機構角度分析并購重組趨勢。他指出，很多老基金在2017年成立，當時投了硬科技產業，這些基金現在進入了密集的退出期。而新基金募資難與IPO退出難度加大，使并購成為重要的退出路徑。科技類并購呈現產業協同、小額交易、差異化定價等特點，未來半導體材料、設備及模擬芯片等領域并購將更加密集。

趙占祥認為，適合被并購的企業主要集中在以下三類。一是技術驅動型，技術先進是吸引上市公司并購的關鍵因素之一。許多上市公司為了快速獲取前沿技術，打破自身的技術瓶頸，會選擇收購擁有先進技術和創新能力的企業。

二是財務邏輯型，部分企業的業務較為穩定，但由于實控人年事已高或其他個人原因，希望退出企業經營。此背景下，有需求的上市公司自然可以進行收購。

三是基金退出型，當前，大量基金投資的一級市場項目已進入退出期，但這些企業都與投資方簽訂了回購或對賭協議。這意味著，隨著協議到期，部分創始人不得不讓渡自身利益，將企業以不同價格轉讓給上市公司。這種類型的并購案例在近期市場中較為常見，也為上市公司提供了豐富的并購機會。

鮑榕銘認為，標的篩選方面，目前主要是以科創板六大板塊為方向，關注實控人產業背景、短期盈利潛力與政策契合度。監管溝通方面，需提前與監管機構明確并購邏輯，引入標的方專業團隊參與溝通。 投后管理方面，堅持“不干預原則”，通過透明化流程與團隊學習實現平穩過渡。

并購重組中的關鍵問題

在談到半導體企業做并購的困惑時，周思遠認為，價值評估的差異是一個重要問題。2018年半導體企業估值普遍偏高，存在一定泡沫。在新的并購中，價格談判成為關鍵問題，近期就出現了兩起因價格未談攏而導致并購失敗的案例。

此外，周思遠指出，股權融合后的治理權限也是難題，尤其在兩家規模相近的公司并購時，雙方都希望占據主導地位，這增加了整合的難度。經營方向決策變化也是并購中的挑戰，特別是跨行業并購時，老傳統企業可能難以理解新的半導體設計公司。此外，外部政策變動，也會對并購成敗產生重要影響。

錦天城律師事務所高級合伙人王立從法律視角探討并購重組的關鍵問題。他提到，并購中需關注分期收購、差異化定價、業績對賭、股權回購等問題。

“交易設計方面，分期收購漸成主流，需平衡業績對賭、商譽減值與股權質押問題。”王立指出， 整合難點方面，團隊穩定性與管控權分配是成敗關鍵，“股權激勵+文化融合”可提升成功率。盡調升級方面，中介機構應深入盡調，突破書面核查，通過產業資源穿透標的真實價值，保護上市公司中小股東利益。

百傲化學股份有限公司董事會秘書鮑榕銘分享了跨界并購的實踐經驗。鮑榕銘認為，并購的首要邏輯是基于企業自身的發展需求，而非盲目追逐熱點和風口。思想的統一是并購成功的重要因素。管理層和大股東的利益必須一致，不能僅僅為了追求未來的空間而忽視考量管理層因素。戰略協同效應也是并購的重要考量因素之一。

注冊制下重組的新路徑

在圓桌對話環節，花小偉與四位嘉賓圍繞“注冊制下上市公司重組的資本新路徑”展開深入討論。嘉賓們分別從半導體行業并購的宏觀背景、上市公司跨行業并購的實踐、硬科技領域的投資趨勢以及法律保障等角度分享見解。

在賽道選擇方面，趙占祥看好AI基礎設施與Agent應用領域的投資機會。周思遠強調半導體行業并購對培育龍頭企業的重要性。圍繞估值博弈，鮑榕銘指出跨界并購需注重文化契合與專業溝通，呼吁采用動態評估模型。王立則從法律層面提出風險防范建議，建議監管容忍科技企業“未盈利高估值”。針對政策堵點，各位嘉賓對科創企業并購中的堵點與政策建議進行了探討，如估值難題、監管溝通、審批效率等。嘉賓一致認為，審批效率與估值認定標準需優化，以加速優質標的整合。

陸家嘴金融沙龍第三期活動在思想的碰撞與交流中圓滿落幕。嘉賓們從不同維度深入剖析價值驅動型并購重組的核心要點與發展趨勢，為參會者提供了寶貴的實踐經驗與前瞻性的行業洞察。